Par Antoine MAROTTE
La valorisation d’entreprise repose sur des méthodologies éprouvées : actualisation des flux de trésorerie, multiples d’EBITDA, etc. Ces cadres restent pleinement valables. Mais ils deviennent incomplets si l’on ignore un facteur qui modifie déjà, dans certains secteurs, les profils de risque et de performance : le climat.
Longtemps traité comme un sujet de conformité ou de réputation, le climat agit pourtant, lorsqu’il est matériel, très concrètement sur les revenus, les coûts, les besoins en investissement, la qualité des actifs et, dans certains cas, sur le coût du capital. L’IFRS Foundation elle-même le rappelle depuis 2020 : les normes comptables existantes imposent déjà la prise en compte du climat dans les états financiers lorsque son incidence est significative — de la dépréciation d’actifs aux provisions, en passant par les durées d’amortissements. Le climat n’est pas un ajout au cadre financier : il en fait déjà partie.
Pour un investisseur, la vraie question n’est donc pas de savoir s’il faut intégrer le climat, mais de déterminer quand il change réellement les hypothèses de valorisation. Et cette question n’appelle pas la même réponse selon les entreprises. Une société de conseil en IT ne sera pas affectée de la même manière qu’un sous-traitant automobile ou un acteur de l’agroalimentaire. La bonne pratique n’est donc pas de « climatiser » toutes les valorisations par réflexe, mais d’identifier les cas où le climat est suffisamment matériel pour déformer la valeur intrinsèque.
C’est l’enjeu de cette tribune : réconcilier climat et investissement sans les opposer, en traitant le climat comme une variable économique et financière à part entière. Non pas un supplément d’âme, mais un facteur de discrimination entre ce qui crée de la valeur et ce qui en détruit.
1. L’angle mort de la valorisation classique
Les méthodes de valorisation les plus répandues reposent sur un ensemble d’hypothèses : croissance des revenus, évolution des marges, niveau d’investissement, taux d’actualisation etc. Ces paramètres sont calibrés sur la base de données historiques et de projections sectorielles. Or, le risque climatique n’y figure généralement pas. Il est traité, au mieux, comme un risque qualitatif dans une annexe ESG, rarement intégré dans les lignes du modèle financier.
Pourtant, les signaux sont déjà visibles pour qui sait les lire. Prenons un exemple simple : dans l’immobilier français, un bien classé DPE F ou G se vend désormais jusqu’à 15 % moins cher qu’un bien comparable mieux noté. Ce n’est pas un jugement moral du marché ; c’est un calcul : l’acheteur anticipe les travaux de rénovation énergétique, les restrictions de location à venir et la dépréciation du bien. La décote est l’expression financière d’un risque climatique matériel. Ce mécanisme, que l’on observe déjà dans l’immobilier, est en train de se diffuser à l’ensemble des classes d’actifs.
Sur les marchés obligataires, la Banque de France a montré que les entreprises les plus émettrices de CO₂ payaient un coût d’emprunt plus élevé — le marché tarifait le risque de transition. Sur le marché actions européen, une étude menée sur le STOXX 600 entre 2010 et 2022 montre que les entreprises à faible exposition climat surperforment de manière structurelle, avec une accélération nette après l’Accord de Paris.
Le message est clair : le climat n’est plus un risque théorique, il modifie déjà le coût du capital et la performance des actifs.
Mais — et c’est l’autre face de l’argument — cet impact n’est pas uniforme. C’est là qu’intervient la notion de matérialité, au sens que lui donnent désormais la CSRD pour les entreprises et la SFDR pour les investisseurs. L’exercice de double matérialité — qui aide à la priorisation stratégique des enjeux les plus matériels pour l’entreprise — n’est pas un gadget de reporting : c’est un outil de priorisation stratégique. Il permet à un investisseur de concentrer son analyse sur les enjeux qui pèsent réellement sur la valeur, plutôt que de disperser ses ressources sur un scoring ESG générique. Pour un sous-traitant automobile dont 70 % du chiffre d’affaires dépend du moteur thermique, la transition énergétique est un enjeu existentiel. Pour une ESN, elle est secondaire. La crédibilité de l’analyse repose sur cette capacité à distinguer l’un de l’autre.
2. Comment le climat entre dans le modèle financier
Lorsque le climat est matériel, il n’agit pas sur une seule ligne du modèle. Il traverse plusieurs postes, selon des mécanismes qu’il faut décomposer.
Les flux opérationnels sont le premier point d’entrée. Le climat peut affecter les revenus (baisse de la demande, perte de clients exposés), les coûts d’exploitation (matières premières, énergie, primes d’assurance), ou la continuité opérationnelle (perturbation de la chaîne d’approvisionnement, événements climatiques extrêmes).
Les dépenses d’investissement constituent le deuxième poste. Adaptation des sites, mise en conformité réglementaire, remplacement d’équipements obsolètes, relocalisation d’actifs exposés : autant de CAPEX qui ne figurent pas dans les plans d’affaires historiques mais qui modifient le free cash-flow prévisionnel.
Le coût du capital est le troisième point. Les entreprises à forte empreinte carbone sans plan de transition crédible voient leur base d’investisseurs se réduire et leur coût de financement augmenter. À l’inverse, les actifs « verts » bénéficient déjà d’un « greenium » — un coût de financement plus bas — documenté sur les marchés européens.
Enfin, la valeur terminale — qui représente souvent plus de la moitié de la valorisation dans un modèle DCF — est le paramètre le plus sensible. Une étude récente de la Nasdaq Nordic Foundation démontre que ce sont les hypothèses de croissance à long terme, et non les flux à 5 ans, qui font le plus bouger la valorisation lorsqu’on intègre des scénarios climatiques.
Cas concret — Comment le climat redéfinit la valeur d’un groupe agroalimentaire
Prenons un cas entièrement fictif mais réaliste : les « Fromageries du Vercors », un groupe régional spécialisé dans la transformation laitière (CA : 85 M€, EBITDA : 10 M€). Le groupe collecte le lait auprès de 120 éleveurs locaux, exploite deux usines de transformation et distribue en GMS et en restauration hors domicile. Un fonds de private equity envisage de l’acquérir.
En approche classique, le fonds valorise le groupe sur un multiple de 8x l’EBITDA, soit 80 M€. Le business plan repose sur une croissance modérée du CA, des marges stables et un CAPEX de maintien. Rien dans le modèle ne mentionne le climat.
En augmentant l’analyse avec une lecture climatique, quatre ajustements concrets apparaissent :
| Ce qui change | Pourquoi | Traduction financière | Où ça se voit dans le modèle |
|---|---|---|---|
| Coût du lait | Sécheresses récurrentes, stress hydrique : les rendements laitiers baissent, le prix du lait cru augmente de 10 à 15 % sur 5 ans. | – 1,2 M€/an sur la marge brute | Flux opérationnels (OpEx) |
| Facture énergétique | Les usines consomment beaucoup de froid et de vapeur. Décarbonation des chaudières gaz + froid bas carbone. | 3 à 5 M€ de CapEx sur 5 ans | Investissements (CapEx de transition) |
| Emballages | Loi AGEC et règlement européen emballages : passage au recyclable ou au réemploi, surcoût de 8 à 12 % sur le poste packaging. | – 0,5 M€/an d’OpEx récurrent | Flux opérationnels (OpEx) |
| Valeur à la sortie | Sans plan de transition crédible, le pool d’acheteurs se réduit : les fonds soumis à la CSRD ou à des mandats ESG excluront un actif opaque. | Multiple de sortie dégradé (7x vs 8x) | Valeur terminale |
Résultat : en intégrant ces ajustements dans le DCF, la valorisation passe de 80 M€ à un corridor de 65 à 72 M€, soit un écart de 10 à 19 %. Cet écart n’est pas une sanction : c’est une information. Elle permet au fonds de négocier le prix d’entrée en connaissance de cause, mais surtout de construire un plan de création de valeur intégrant la transition : sécuriser l’approvisionnement laitier par des contrats long terme avec les éleveurs, investir dans l’efficacité énergétique des usines, basculer vers des emballages conformes. À la sortie, l’actif est « dérisqué », et le multiple se rétablit — voire s’améliore.
Cet exemple illustre l’essentiel : les outils existent et ils n’exigent pas de réinventer le métier de la valorisation. Ils demandent simplement de poser les bonnes questions — combien coûte le lait si la sécheresse se répète ? quel CapEx pour décarboner les usines ? qui achètera cet actif dans cinq ans ? — et d’intégrer les réponses dans les lignes du modèle financier. Ces outils sont imparfaits, mais ils sont déjà plus robustes que l’alternative, qui est de ne rien faire.
3. Ce que cela change pour la pratique d’investissement
Intégrer le climat dans la valorisation ne consiste pas à ajouter une couche de complexité ou un filtre ESG supplémentaire. C’est, au contraire, un renforcement de la discipline d’investissement — une manière de mieux discriminer les risques et les opportunités, à chaque étape du cycle.
En phase d’origination, une grille de matérialité climatique permet de trier rapidement les dossiers : pour quelles cibles le climat est-il susceptible de modifier significativement les hypothèses de valorisation ? Ce tri évite à la fois l’écueil du « tout climat » — qui dilue les ressources — et celui du déni — qui expose à des corrections tardives.
En due diligence, lorsque la matérialité climatique est avérée, l’analyse peut être approfondie : cartographie des expositions, quantification de l’impact sur les flux et le CAPEX, stress-test de la valeur terminale. L’objectif n’est pas d’aboutir à un chiffre unique, mais de construire un corridor de valorisation qui reflète les scénarios possibles — comme l’illustre le cas Fromageries du Vercors — et d’alimenter la négociation de prix avec des éléments factuels.
En période de détention, le suivi de la trajectoire climatique devient un indicateur de performance opérationnelle à part entière. Les entreprises qui investissent dans leur transition améliorent non seulement leur profil de risque, mais aussi leur attractivité pour les acheteurs au moment de la sortie.
À la sortie, enfin, un actif dont la trajectoire climatique est documentée et crédible sera mieux valorisé qu’un actif comparable mais opaque. Le greenium observé sur les marchés de capitaux a vocation à se diffuser au private equity : les acheteurs soumis aux obligations CSRD ou dotés de mandats ESG feront une différence de prix — et ils seront de plus en plus nombreux.
Intégrer le climat dans la valorisation n’est pas une concession à l’air du temps. Ce n’est pas non plus un exercice réservé aux spécialistes ESG. C’est une exigence de rigueur analytique, qui touche au coeur du métier d’investisseur : mieux modéliser le futur pour prendre de meilleures décisions aujourd’hui.
Le climat ne changera pas les fondamentaux de la valorisation. Mais il en révèle les angles morts. Les investisseurs qui s’en saisissent avec méthode et sélectivité — sans dogmatisme ni complaisance — disposeront d’un avantage compétitif durable : celui de voir ce que d’autres choisissent encore d’ignorer.
Références
IFRS Foundation, « Matériel didactique sur les effets du climat sur les états financiers », révisé 2023.
Banque de France, « Valorisation du risque climatique des obligations d’entreprise », Billet de blog n°381, 2024.
Nasdaq Nordic Foundation / Hanken School of Economics, « TCFD Climate Scenarios and Company Valuation », 2024.
XVAL, « Climat et valorisation d’entreprise », 2025.